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1、轻资产运营模式转型前后资产负债结构影响刘云莉 常媛摘要：在当今科技、金融快速发展时代，轻资产运营模式越来越受到企业家的重视。房地产行业也不例外，近年来万科集团（以下简称万科）也正走上了轻资产运营的道路，在向轻资产运营模式转型（以下简称转型）过程中，万科是否会调整其资产结构与负债结构，因转型而做出的调整能否提高企业的财务绩效呢？为此，现将深入对比研究万科转型前后期资产结构、负债结构与财务绩效的变化，并对其进行实证分析，提出相关的建议，以期为欲转型企业提供参考。关键词：轻资产转型;资产结构;负债结构;财务绩效中图分类号：F275.5文献标识码：A文章编号：1005-913X（2020）05-013

2、2-05Analysis on the Impact of Asset-Liability Structure before and after theLight Asset Operation Mode Transition：A Case Study of Vanke GroupLiu Yunli，Chang Yuan（Jiangxi University of Science and？Technology，Ganzhou Jiangxi 341000）Abstract：In the era of rapid development of science，technology and fin

3、ance，entrepreneurs pay more and more attention to the operation mode of lightassets.The real estate industry is no exception.In recent years，VankeGroup（hereinafter referred to as Vanke）is also embarking on the road oflight assets operation.Will Vanke adjust its assets and liabilities structurein the

4、 process of transition to light assets operation mode？Can theadjustment made by the transformation improve the financial performance ofenterprises？For this reason，this paper will make an in-depth comparativestudy of the changes of Vankes assets structure，debt structure andfinancial performance befor

5、e and after the transformation，and make anempirical analysis of them，and put forward relevant suggestions，with aview to providing reference for enterprises wishing to transform.Key words：light assets transformation;asset structure;liability structure;financialperformance一、引言房地產行业属于重资产经营，而房地产又是类金融的产品

6、，为减少其市场的投机行为，十九大报告明确提出，坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位。万科作为地产行业的方向标，一个有着长远发展眼光的企业，早在 2013 年就提出了“轻资产、重运营、极致服务”的口号，王石也曾对记者说过“万科为转型已经准备了十年”。轻资产运营模式下企业的财务特点主要有：一是现金储备量很大，流动资产较多，像设备、厂房、存货等重资产较少;二是盈利主要依靠于品牌、技术等轻资产，因此研发投入较高;三是其负债多是无息负债，主要来源于与上下游往来账款等商业信用。而房地产企业的财务特点却是存货多、负债高、资金周转慢等，1万科在转型过程中，其资本结构与负债结构必然会有所调整，那么在调整的过

7、程中，万科的财务绩效是否会受到影响？为此，本文对万科轻资产运营模式转型中资产结构、负债结构对其财务绩效影响进行深入研究。二、万科资产负债结构与财务绩效转型前后期对比分析（一）数据来源与指标选择万科 2011 年初有“小股操盘”的迹象;2013 年 10 月，提出了“城市配套服务商”的转型目标;2014 年 3 月，正式对外宣布向轻资产运营模式转型。其轻资产运营措施：一是小股操盘，输出品牌管理;二是发展“房地产金融”;三是应用互联网，与百度、淘宝等平台合作。因此，本文以 2013 年为转型划分年份，2010 年-2013 年为转型前期，2014 年-2018 年为转型后期，探究万科转型计划实施前

8、后财务绩效、资产结构与负债结构的变化。本文选用总资产报酬率来量化企业的财务绩效，总资产报酬率能够反映总资产利用效率，总资产报酬率越大，单位资产利用效率越高、企业获利能力越好。根据有关学者对负债结构的研究，以及轻资产运营和万科房地产的财务特点，本文选用资产负债率、长期负债率、银行信贷、无息负债率来衡量负债结构，选用流动资产、货币资金、存货、应收账款和预付款项、其他应收款各自占总资产的比重来衡量资产结构，指标符号及定义公式如表 1 所示。（二）资产负债结构与财务绩效转型前后期对比1.财务绩效对比分析如表 2 计算所示，整体财务绩效（ROA）水平在 6%-8%之间，在宣布转型后，ROA 的最小值、最

9、大值、平均值均下降了，其下降程度分别 1.32%、1.44%、1.41%。总的来看，财务绩效在转型后下降趋势明显，其下降程度在 1.4%左右，因此，就目前来看，万科转型并没有给企业财务绩效带来较好的效果。2.资产结构对比分析第一，流动资产占比（LA）平均在 88%-95%之间，在宣布转型前，其最小值、最大值、平均值分别为 92.25%、95.77%、96.69%;正式转型后，其最小值、最大值、平均值分别为 86.83%、91.42%、88.77%，其下降程度分别 5.42%、4.35%、7.92%，可见，万科在转型前后其流动资产占比虽呈现下降趋势，但资产结构仍倾向于流动资产经营，实施“小股操盘

10、”策略，降低长期资金占用，加快资金流动，提高资金使用效率。第二，货币资金占比（MF）在宣布转型前，其最小值、最大值、平均值分别为9.26%、17.54%、13.04%;正式转型后，其最小值、最大值、平均值分別为 8.7%，14.94%、11.61%，其下降程度分别 0.56%、2.6%、1.43%，从 MF 的比值可知，万科货币资金在其总资产中的占有一定的比重，适度的货币资金是房地产企业流动性的保障，万科为转型而储备大量现金，正式转型后其占比虽有所下降，但其值仍然处于 10%以上。第三，存货占比（ST）平均在 0.5%-0.7%之间，比重较低，且在宣布转型后其最小值、最大值、平均值均有所下降，

11、其下降程度分别为 0.11%、0.08%、0.1%，该转变正与万科轻资产转型战略有关，从此前的单纯重资产开发，转向品牌输出、城市配套服务商轻资产化运行。第四，应收账项和预付款项占比（RP）平均在 6%-8%之间，且在宣布转型后，出现了明显的下降趋势，其最小值、最大值、平均值下降程度分别为 0.46%、2.41%、1.62%，万科的应收款项与预付款项主要是待收取的购房款、预付地价、土地保证金和工程款等。可见，万科在转型后进一步加强应收账款管理，加速资金的回流，同时减少了房地产开发等重资产投资。第五，其他应收款占比（SAR）平均在 6%-12%之间，且在宣布转型后，出现了明显的上升趋势，其最小值、

12、最大值、平均值上升程度分别为 4.32%、6.74%、5.73%，万科的其他应收款主要来源于合作方往来款、合作方联营或合营企业款，即关联方交易。通过查阅其报表附注，发现万科将其商业管理、房地产开发子公司出售给其关联方，这关联方交易引起其他应收款的增加也正印证了其向轻资产转型，将重资产业务引出去并为对方提供品牌和管理技术等，以达到其轻资产转型的目的。3.负债结构对比分析资产负债率（LEV）平均在 70%-80%之间，且在宣布转型后，最小值、最大值、平均值均有所上升，其最小值、最大值与平均值分别上升了 2.52%、5.66%、2.83%。可见万科宣布转型后，短期内由于发展多元化业务，通过负债融资获

13、取资金。第一，长期负债率（LTDR）平均在 12%-14%之间，在宣布转型后，LTDR 的最小值、最大值、平均值呈现上升趋势，其上升程度为 0.44%、6.08%、1.45%。由此可知，万科长期负债较少，更倾向于短期负债融资，且在宣布转型后短期负债占比进一步增加，财务风险有所增加，但其资产结构中流动资产占比较高，且货币资金储备充足，万科短期偿债能力有所保障。第二，银行贷款（BL）平均在 9%-13.5%之间，在宣布转型后，BL 的最小值、最大值、平均值呈现下降趋势，其下降程度为 2.42%、4.85%、3.4%。可见，万科总负债中银行贷款较少，且宣布转型后更是减少了银行贷款融资。第三，无息负债

14、率（IFLR）平均在 75%-82%之间，IFBR 的最小值、最大值、平均值呈现上升趋势，其上升程度为 9.84%、3.82%、5.81%。可见，万科的债务主要是无息负债，且转型后其比重呈现较大幅度的增加。再结合银行贷款转型前后的变化，这说明万科转型所需资金更倾向于无息负债。三、万科转型前后期资产负债结构对财务绩效影响分析（一）研究假设资产结构能够反映出企业的投资行为，影响企业财务绩效。Sorensen 等（1998）认为企业应该选择合理的资产组合，强调资产的安全性是企业持续经营的重要因素。2张军华（2011）、杨远霞（2014）研究发现过高的流动资产占比会降低企业收益水平34;而耿黎（201

15、5）和张军波等（2016）分别研究农业与生物制药上市公司得出了与之相反的结论，即流动资产占比与财务绩效正相关。56这是由于其研究对象不同而导致的差异，不同行业（企业）其经营模式等存在差异。万科因向轻资产转型，实施“小股操盘”等转型策略，减弱自我开发投资，减低重资产占比，降低长期资金占用，保持较高的流动资产水平，通过实现品牌和管理输出，获取高额利润。因此提出以下假设。假设 1：在不考虑其他影响因素的情况下，万科流动资产占比与财务绩效正相关。结合国家去产能的政策及轻资产运营模式的特点，万科出现货币资金占比逐渐增加、存货和应收账款与预付款项逐渐减少等现象。企业货币资金过多，可能会产生资金机会成本、资

16、产收益下降。存货、应收账款与预付的减少，在一定程度上能够说明万科在顺应国家政策减少库存，减少房地产投资，加强应收账款的管理，促进资金回流，这有利于企业经营。对于万科出现其他应收账款的增加，是因为万科将重资产业务转让给关联方所致，导致其侵占公司资金，不利于企业长期发展。因此本文提出以下假设。假设 2：在不考虑其他影响因素的情况下，万科货币资金占比、其他应收款占比与财务绩效负相关，存货占比和应收账款与预付款项占比与财务绩效正相关。负债结构能够反映出企业负债水平、来源、期限、成本等信息，且由于负债具有抵税的作用，企业往往倾向于负债经营，希望以最小的资本获取最大的收益。根据前文可知，万科的总资产中 7

17、5%以上来自负债，负债相对于其他企业较高，其负债水平是否会影响财务绩效？Tsuruta（2015）对日本的中小企业的研究结果表明，资产负债率与企业业绩正相关，高负债率的公司业绩要比负债率低的公司好;7宋艳萍（2015）研究房地产行业债务融资对企业绩效的影响，则认为负债会对财务绩效产生负面影响;8而刘寅等（2018）认为资产负债率对企业业绩具有显著的双重效应;9黎沛（2015）研究房地产行业最优资本结构时，认为其最优资产负债率区间在 61.6613%与 73.857%之间。10因此，万科负债水平较高，将会影响其财务绩效，提出以下假设。假设 3：在不考虑其他影响因素的情况下，万科的资产负债率与财务

18、绩效负相关。不少研究表明，债务的期限、来源和成本的不同，对企业财务绩效的影响会有所不同。长期债务适用于设备、厂房、技术研发等长期性的投资活动，而短期负债一般用于日常生产经营活动;通过银行贷款获得的资金，其使用会在很大程度上受银行的约束，银行会对其进行严格的监督，这能避免企业非效率投资行为;有息负债相对于无息负债而言具有抵税作用，可带来一定企业效益，且无息负债多数来源于商业信用，存在一定的信用风险，将不利于企业的长期发展。万科正向轻资产运营模式转型，其服务领域在不断延伸，需要大量资金;再结合长债务的期限、来源和成本的各自特点，本文提出了以下假设。假设 4：在不考虑其他影响因素的情况下，万科的长期

19、负债率、银行贷款与财务绩效正相关，无息负债率与财务绩效负相关。（二）变量选择与模型构建本文选择表 3 指标作为实证分析变量，并对万科 2010-2018 年财务数据进行整理计算，使用 SPSS.24 软件进行实证分析。表 4 可知：万科流动资产占比（LA）与总资产报酬率（ROA）正相关，这与假设 1 相符。说明万科通过“小股操盘”等转型策略，降低重资产投资及长期资金占用，保持较高的流动资产水平，有助于企业财务绩效的提升。货币资金占比（MF）并不是影响 ROA 的因素，即万科的货币资金占比并不会影响财务绩效水平，这与假设 2 部分相矛盾。这主要是因为货币资金作为房地产企业流动性的重要保障，尤其在

20、轻资产经营模式下保持适度的货币资金水平是非常重要的，更有利企业把握市场机会，寻求投资机遇。存货占比（ST）与 ROA 显著正相关，应收账款与预付款项占比（RP）与 ROA 显著正相关，这与假设 2 部分吻合。说明万科为顺应政府政策和向轻资产转型，减少库存、加强存货管理;减少应收账款，加快资金回流的措施有助于财务绩效的提升。其他应收款占比（SAR）与 ROA 显著负相关，这与假设 2 部分吻合。这说明万科通过关联方将重资产业务转让，达到其轻资产运营的目的，致使其占用了公司资金，增加了企业潜在的资金成本，给财务绩效带来了负效应。（四）负债结构对财务绩效影响分析表 5 可知：资产负债率（LEV）与

21、ROA 显著负相关，万科总负债水平会对财务绩效产生负面影响，这与假设 3 吻合。但长期负债率（LTBR）与 ROA 不显著，这说明万科长期负债率与财务绩效存在微弱的正相关关系，假设 4 得到部分验证。对其展开进一步的分析，将 LEV 考虑进去，第（3）列 VIF 为 1.136，与第（1）列和第（2）列相比较，可发现虽然LTDB 对 ROA 的影响仍不显著，但 LEV 与 ROA 的相关系数由原来的-0.798 变为-0.73，这说明 LTDR 在一定程度上能够降低 LEV 对 ROA 的负面影响，即长期负债率可以降低总负债对财务绩效的负面影响。银行贷款（BL）与 ROA 不显著，这说明银行贷

22、款与财务绩效存在微弱的正相关关系，假设 4 得到部分验证。对其展开进一步分析，将 LEV 考虑进去，第（5）列可知 VIF 为1.048，将第（1）、（4）、（5）列对比发现：BL 与 ROA 的正相关关系变得显著，LEV 与ROA 的相关系数也由原来的-0.798 变为-0.703，这说明在总负债水平一定的情况下，银行贷款与财务绩效显著正相关，且能够显著降低总负债对财务绩效的负面影响。此外，无息负债率（IFBL）与 ROA 的显著负相关，万科的无息负债会显著降低其财务绩效，假设 4 得到部分验证。四、结论与建议（一）结论通过上文分析，万科转型后对其资产结构与负债结构进行了调整。在资产结构上，

23、通过关联方交易将重资产业务转让，使得其他应收款逐年增加，给财务绩效带来了显著的负效应;实施“小股操盘”，减少了重资产投资，加快资产流动性，此调整对其从财务绩效产生了显著的正面影响，但其一定的现金储备却没有给财务绩效带来负面效应;在负债结构上，总负债逐年增加，尤其是无息负债，这部分负债对其财务绩效产生了显著的负面影响，但其长期负债与银行贷款能够降低其负面影响。由此针对万科转型提出了以下建議：一是强化其“小股操盘”等转型策略;密切关注关联方，注意其投资动静及资金流动;与合作方紧密联系，寻求更具有投资价值的项目。二是保持资产的流动性，加强与互联网企业的合作，开发金融投资渠道，强化金融投资思维。三是在

24、资金的筹集上，可多采用银行贷款、企业债券等有息负债融资方式，利用财务杠杆作用;适当减少无息负债，以防透支其商业信誉;或加强无息负债的使用，寻求短期内有利可图的投资项目。（二）建议当前，轻资产运营模式虽倍受企业家关注，但不是所有的企业都适合万科转型采取的措施，模仿万科需要具备一定的前提条件，如有较强的管理团队，在市场上有较强的竞争能力，有自己的品牌并产生了正向的品牌效应。因此本文为欲转型企业提出以下建议。1.行业领先的大企业可学习万科转型的做法需注意以下几点：一是短期负债不宜过多，除非其能够找到在短期内能够发挥资金价值的项目（如短期金融投资项目等），否则可能加大财务风险亦或是造成资源浪费，不利于

25、企业长期发展。二是无息负债不宜过多，除非无息负债并不是主要来源于上下游企业的往来账款（而是来源于客户投资、政府扶植等），否则会影响其已有的品牌效应，可能会透支其商业信用，降低企业声誉。2.其他中小企业不适合向轻资产运营模式转型在互联网、金融快速发展以及工业 4.0 提出的背景下，想要长期发展，在市场上有一席之地，固步自封亦是不可取的。这类企业可采取：第一，向行业其他企业合作，或将企业低价值的业务外包出去，减少经营风险;第二，提高产品、服务质量，逐渐建立自己的品牌。参考文献：1 王智波，李长洪.轻资产运营对企业利润率的影响基于中国工业企业数据的实证研究J.中国工业经济，2015（6）：108-1

26、21.2 Sorensen H B，Reve T.Forming strategic alliances for assetdevelopmentJ.Scandinavian Journal of Management，1998，14（3）：0-165.3 张军华.资本结构、资产结构与企业绩效基于创业板高新技术中小企业的实证研究J.财会通讯，2011（12）：78-80+161.4 杨远霞.湖南省上市公司资产结构与公司绩效的相关性研究J.中南大学学报：社会科学版，2014，20（2）：30-34.5 耿 黎.农业上市公司资产结构与公司绩效相关性研究J.农业经济，2015（10）：132-134

27、.6 张军波，江文丽.生物制药上市公司资产结构与财务绩效关系研究基于战略视角J.财会通讯，2016（5）：33-36.7 Tsuruta，Daisuke.Leverage and firm performance of small businesses：evidence from JapanJ.Small Business Economics，2015，44（2）：385-410.8 宋艳萍.债务融资与企业绩效的关系探究以中国房地产上市公司为例J.财会月刊，2015（21）：67-72.9 刘 寅，彭 龙.中国汽车行业上市公司资本结构与公司业绩的相关性J.北京理工大学学报：社会科学版，2018，20（1）：88-94.10 黎 沛.房地产行业最优资本结构区间研究J.会计之友，2015（2）：99-101.责任编辑：纪姿含